中介机构在债券违约纠纷中的责任边界 | 安融评级投资者交流会第五期成功举办
2022年3月29日，由安融信用评级有限公司（简称“安融评级”）主办的安融评级投资者交流会第五期顺利开展，本期投资者交流会的主题为“中介机构在债券违约纠纷中的责任边界”。
近年来，债券违约事件时有发生，2014-2020年，债券违约数量及金额整体呈上升态势。2021年，受益于前期低资质主体的逐步出清及债券展期的风险缓释，债券市场违约情况有所缓和。债券违约事件中债券市场中介服务机构责任划分及承担的问题得到广泛关注，尤其是“五洋债”事件后，司法界、金融界及学术界对此进行了广泛的探讨和研究。
目前，我国债券市场存量债券规模位居世界第二，债券市场的蓬勃发展有力支持和保障了国家实体经济发展和重点项目建设。鉴于发行人经营不善等原因以及欺诈发行、虚假陈述等违法违规事件导致的债券违约严重损害了投资者的合法权益，债券市场监管部门及司法机关发布了《中国人民银行 发展改革委 证监会关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》等一系列文件，以期规范债券违约处置及案件纠纷处理，但法律实践中各方对中介机构债券违约责任边界问题有较大争议，责任范围及边界标准不明确，对各类债券市场参与者造成了困扰。
为加强投资者与中介机构合作交流，保障投资者合法权益，为国内债券市场完善发展建言献策，安融评级邀请了中央财经大学温来成教授、北京鼎诺投资管理有限公司投资总监吴天舒、中天国富董宇飞、中兴财光华会计师事务所注册会计师张磊、中银律师事务所律师段志方以及安融评级评级部总经理康虹参与本期交流会，交流会由安融征信有限公司副总经理、安融评级研究发展部高级研究员秦志远主持。交流内容主要围绕以下要点展开：债券违约纠纷中，（1）如何确定中介机构是否应当承担责任及其比例？（2）如何划分券商、事务所、评级机构之间的责任？（3）确定中介机构责任边界会对市场产生何种影响？（4）发行人、中介机构、投资者如何更好的保护投资者合法权益？
安融评级评级部总经理康虹从几个方面考虑了评级机构的责任边界。首先，需要认识到评级机构的功能定位。中国信用评级机构作为债券注册发行的服务机构之一，主要为债券的注册发行提供信用评级服务，制作和出具信用评级报告。评级机构通过对债券发行人的偿债能力和偿债意愿进行分析，为市场投资者提供发行人的信用状况信息，在一定程度上缓解资本市场信息不对称和不透明的问题，有利于保障证券市场的稳定运行，保护投资者的合法权益。其次，评级机构本身存在的局限性。信用评级是对受评对象未来偿债能力和偿债意愿的判断，而企业处于不断发展和变化中，信用评级只有在信息充分可靠的情况下才能做出合理的判断，而信息的获取程度取决于受评对象的配合程度，而受评对象在发生信用状况恶化时提供相关信息的及时性、客观性必然受限。最后，债券市场参与主体以合格机构投资者为主，大多已建立了债券投资内部评级体系。因此投资人对外部评级的依赖度是否真的影响到了其投资行为，依据并不充分，此外随着信用债注册、发行环节的评级要求逐步取消，那么投资人又该如何进行风险识别？如果只是为了寻求损失兜底，那只会造成中介机构变相地进行刚性兑付，投资人更加无法理性投资和增加风险防范意识，反而阻碍债券市场的长远健康发展。基于以上几方面的考虑，信用评级只应是对受评对象信用风险水平的一种意见，评估的只能是受评对象的违约概率，并不是对企业是否违约的直接预测。市场参与主体应该理性看待评级机构的作用，不能将评级结果作为债券是否违约的依据，而只能将其作为风险评判的参考和借鉴。若中介机构确实存在失职过错，在确定中介机构的赔偿责任时，应该以中介机构失职过失对投资者造成的实际损失大小为依据，并充分考虑其收费因素，规定处罚上限或者按照中介机构收费的倍数进行相应的处罚。
中央财经大学温来成教授以地方政府债券为例，就中介机构的责任及风险防范发表了看法。他认为，虽然目前我国对于中介机构的责任边界没有一个具体的制度，但在大框架上提出了一些要求，比如：1）财政部在地方政府债券发行管理办法和专项债券绩效管理办法中对中介机构的责任做了一些界定；2）财政部建设的中国地方政府债券公开平台，要求每一笔债券提供相关发行信息；3）财政部出台终身问责、倒查责任制度办法。同时，在地方政府债务规模不断上涨的情况下，中介机构需要采取一些防范措施，至少包括以下几个方面：一是在债券发行时，会计师事务所必须进行真实的尽职调查，压实财务测算；二是在穿透式监管背景下，专项债项目设计要规避项目包装；三是要规避现有的法律风险和政治风险。温来成教授也提到，在对中介机构处罚时，应当做到责任和利益之间的平衡，这样才能对行业起到推动作用。
北京鼎诺投资管理有限公司投资总监吴天舒认为在投资决策中，投资者实际上更关注的是一些事实性的东西，比如说有没有出现重大遗漏和虚假性陈述等。就拿评级机构的评级结果为例，投资者并不是直接看结果，而是注重分析评级机构的评级过程及评级逻辑。而对于中介机构承担责任的比例，应当有一个合理的判罚标准和赔偿上限，而不是完全由中介机构去承担投资者的损失。
中天国富董宇飞提出了对五洋债判决的几点思考。一是应收账款问题。发行人应收账款占比较大，且整体经营状态是动态变化的，而募集说明书、法律意见书和评级报告相对来说是对企业过去的评价，是发行时点上的一个概念。二是责任边界该如何划分问题。发行人有义务提供真实准确完整的信息，中介机构在此基础上进行专业判断，投资者综合考虑多种因素做出投资决策。其中责任边界的划分应更多的以事实为基础，厘清责任主体，而不是由中介机构去赔偿投资者的全部损失。三是收费和罚款的平衡问题。对中介机构的罚款可以设置成收费的倍数形式并设赔款上限。四是项目选择问题。中介机构应依据自身专业能力，审慎选择参与项目，摸清行业风险底数。
中兴财光华会计师事务所注册会计师张磊分享了三个观点。一是强监管中介机构市场动态出清，避免劣币驱逐良币，提高行业的执业水平和风控意识。二是发行人、中介机构和投资者三者之间责任分配的问题。首先，信息披露的第一责任人是发行人，募集资金的受益人也是发行人，发行人的实际控制人和董监高应作为违约责任的第一清偿顺序承担无限连带责任。其次，投资人应该有一套完整的投资模型，财务数据在投资决策实务中仅起一部分作用，投资人也应承担一部分投资损失。最后是压实中介机构责任，严惩未勤勉尽责机构。三是处罚依据及处罚标准的制定应从长远角度考虑，要有利于整个金融体系的发展。
中银律师事务所律师段志方认为关于中介机构的责任承担，核心是如何细化中介机构存在过失的标准，重大遗漏等的过失标准需要通过业务指引的方式进一步明确，以方便从业者正确、审慎地开展业务。站在中介机构的角度，建议有权机构未来可以参照中介机构在虚假陈诉案件中的获利倍数决定赔款数额，在仅仅存在过失的情况下，过重的赔偿对中介机构而言确实难以承受；建议通过合适的机制设计，引导市场参与主体做出理性选择，共同营造一个正向激励、权责对等、良性发展的市场环境。
安融评级投资者交流会第五期在热烈的气氛中进行。与会嘉宾各抒己见，从不同角度分享了自己的想法和见解，并且在现场交流环节与参会人员积极互动，反响热烈。
一、债券违约情况
近年来，债券违约事件时有发生，2014-2020年，中国债券市场违约数量及金额整体呈上升态势（见表1及图1，根据wind，20220329历年违约发生金额统计数据）。2021年，受益于前期低资质主体的逐步出清及债券展期的风险缓释，债券市场违约情况有所缓和。2021年，国内经济呈现结构化差异，外部融资环境边际收紧，违约呈现一定的行业特征和民企特征。企业发生违约往往是多种因素共同作用的结果，在共性特征下，企业个体差异仍是违约的主要因素，资本无序扩张、经营基本面弱化、内部治理混乱等问题对企业信用品质造成不利影响。
二、国内债券违约纠纷案例
（一）“五洋债”案7.03亿元案款已全部执行完毕
“五洋债”案是证券纠纷领域全国首例适用代表人诉讼制度审理的案件，也是全国首例公司债券欺诈发行案，其进展备受市场关注。2022年3月25日，杭州中院发布关于“五洋债”案件案款发放公告，陈志樟、德邦证券、大信会计、大公国际、锦天城律所证券虚假陈述责任纠纷系列案件相继生效，共计涉及总标的7.03亿元。根据判决，陈志樟、德邦证券、大信会计就案件总标的承担连带赔偿责任，大公国际对上述债务在10%范围内承担连带赔偿责任，锦天城律所对上述债务在5%范围内承担连带赔偿责任。判决生效后，杭州中院启动执前督促程序，多次传唤被执行人约谈履行方案。立案执行后，多次组织召开执行协调会，并发出《敦促被执行人限期履行的通知》，敦促各方依法履行。陈志樟、德邦证券、大信会计、大公国际、锦天城律所陆续履行案款，截至2022年3月24日，立案执行案件的案款已执行到位，其中陈志樟履行15万元，德邦证券总计履行5.755亿元，大信会计履行1亿元，大公国际履行644.54万元，锦天城律所履行3594万元。
（二）华晨债投资者起诉中介机构
今年3月，据《上海证券报》，一家私募基金将6家承销商和服务机构告上法庭。该私募基金在2020年9月~10月前买入华晨债，2020年10月23日，华晨集团出现债券违约。迄今，该机构未能拿到本息。
在该诉讼中，被诉中介机构包括本期债券主承销商招商证券股份有限公司、 国开证券股份有限公司和中天证券股份有限公司，会计师事务所亚太（集团）会计师事务所（特殊普通合伙），律师事务所北京观韬中茂律师事务所，评级机构大公国际资信评估有限公司。
华晨集团是我国十大整车生产商之一。2020年10月23日，华晨集团首只债券违约，此后存量债券触发违约。2020年11月20日，沈阳市中级人民法院 裁定受理债权人对华晨集团重整申请，标志着这家车企正式进入破产重整程序。同日，该公司受到证监会立案调查。2021年4月21日，证监会就华晨集团年报存在虚假记载等五项违法事由，下达行政处罚事先告知书。2021年9月14日，证监会下达了行政处罚决定书。证监会行政处罚决定书显示，华晨集团所披露的2017年、2018年年度报告存在虚假记载；以虚假申报文件骗取公开发行公司债券核准；非公开发行公司债券披露的文件虚假记载；华晨集团银行间债券市场信息披露违法；华晨集团未按规定及时披露相关信息。
由于华晨集团借助虚假的年报，才符合债券申报“最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息”的条件，并顺利拿到了债券批文，在业内人士看来，华晨集团实际上实施了欺诈发行债券行为。此外，华晨年报存在虚假记载、债务逾期和涉及重大诉讼、仲裁事项，以及重要股权转让事宜都未披露，从而涉及虚假陈述之违规行为。截至目前，华晨集团存续债券14只，金额172亿元，已经全部触发违约。
（三）胜通财务造假手段低劣、债券违约，粤开证券被起诉
2019年3月15日，山东胜通集团首次发生债券违约，此后多次被监管机构处罚。2021年以来，证监会和交易商协会分别对山东胜通集团进行了监管处分。根据山东胜通集团于2021年5月14日披露的公告文件，中国证监会已经对公司下发行政处罚和市场禁入事先告知书，主要原因是公司“涉嫌财务造假、导致债券信息披露文件存在虚假记载”。山东胜通集团债券发行涉及的中介机构国海证券、粤开证券和中天运会计师事务所均被处罚。根据证监会2021年11月4日公布的行政处罚决定书，中天运会计师事务所因为在山东胜通集团的审计过程中，“出具的胜通集团2013年至2017年年度审计报告存在虚假记载”和“对胜通集团2013年至2017年年度财务报表审计时未勤勉尽责”，被没收业务收入575万元，并处1150万罚款。2021年11月25日， 粤开证券股份有限公司公告，公司为山东胜通集团发行公司债券提供服务未勤勉尽责案，没收违法所得660万元。2021年12月2日，国海证券股份有限公司公告，公司为山东胜通集团发行公司债券提供服务涉嫌未勤勉尽责，没收违法所得 1798万元。至此，三家机构被罚总计超4000万元。
（四）因对此前踩雷的两期债券转让价格不满，金元顺安基金起诉瑞信证券
近日，因对此前踩雷的两期债券转让价格不满，金元顺安基金将债券主承销 商瑞信证券告上法庭。据民事裁定书，此前金元顺安基金的资管计划购买、持有 了“16玉皇03”、“16玉皇04”两期债券，瑞信证券系该两期债券的主承销商，而张某为瑞信证券具体负责该两期债券承销工作的项目负责人。2019年11月21日与2019年12月12日，山东玉皇化工有限公司（以下简称山东玉皇）未依约向资管计划履行“16玉皇03”、“16玉皇04”的回售支付义务。此后，山东玉皇于2020年11月5日经法院裁定进行破产和解，法院对资管计划因“16玉皇03”、“16玉皇04”所享有的债权总金额约1.07亿元予以确认。然而金元顺安基金表示，因破产和解过程中拟定的清偿方案对债权人极为不利，金元顺安基金在不得已的情况下，以约1067万元的价格（相当于债权总金额的10%），转让了资管计划所享有的债权。金元顺安基金主要列举了两项理由，一是《募集说明书》未披露山东玉皇存在严重人格混同的问题，对关联关系、关联交易的记载也与实际情况严重不符；二是《募集说明书》虚假记载山东玉皇的财务利润、资产负债等情况，所披露的财务数据与实际情况严重不符。因此，金元顺安基金认为，“16玉皇03”、“16玉皇04”的《募集说明书》等文件中与发行人偿付能力相关的重要内容存在虚假记载、重大遗漏等情况，构成了债券欺诈发行、虚假陈述，严重影响了基金公司对山东玉皇偿债能力的判断。金元顺安基金还认为，瑞信证券作为“16玉皇03”、“16玉皇04”的主承销商，张某作为具体负责债券承销工作的项目负责人、直接责任人员，未尽合理注意义务和勤勉尽责义务，应当对由此造成的损失承担赔偿责任。但瑞信证券认为，金元顺安基金诉请 瑞信证券对债券发行人山东玉皇的虚假陈述行为（如有）承担连带赔偿责任，该诉请的前提是山东玉皇未尽相关义务，因此，前述诉请应属与《债券受托管理协议》有关的争议。在本案中，法院认定，金元顺安基金要求瑞信证券、张某、瑞华会计事务所承担赔偿责任应通过仲裁程序解决，最终驳回了金元顺安基金的起诉。
（五）涉亿阳债违约，中山证券、华泰联合证券被追索超6亿
2017年，大型民企亿阳集团出现债务危机，其实控人邓伟也因涉单位行贿罪被带走协助调查，旗下上市公司亿阳信通业绩巨亏、股价暴跌，至今仍未摘帽。围绕债务兑付方案，多方经过漫长的博弈，方案反复否决又反复表决，终在2020年达成重整协议。据*ST信通公告，每家普通债权人10万元以下的债权部分由亿阳集团以现金方式全额清偿；超过10万元的其余普通债权作为亿阳集团增资扩股出资，转为亿阳集团股份，即约为9.14元债权转为1元亿阳集团注册资本。上述方案出炉后，债权人根本无法接受，提请诉讼并寻求亿阳债承销券商中山证券的连带责任。2020年11月4日，锦龙股份(中山证券母公司)公告称，外贸信托与融通资本，以亿阳集团、中山证券及华泰联合证券作为被告，分别就证券虚假陈述责任纠纷向北京一中院提起诉讼。融通资本诉讼请求合计金额达6亿元，外贸信托诉讼请求合计6148万元，并要求中山证券与华泰证券对亿阳集团上述支付义务承 担连带责任。早在2018年4月，黑龙江证监局就对亿阳集团发行债券的三家承销商——大通证券、华泰联合证券、中山证券下发警示函，提到这三家券商对亿阳集团及其实控人主体尽职调查不全面。2018年，黑龙江证监局向中山证券、华泰联合证券下发警示函，认为两家券商在证券发行中，存在对亿阳集团的治理及资信状况尽职调查不充分，对亿阳集团的诉讼情况、股权转让、关联交易、债务信息等事项核查不到位，未及时向投资人提示风险，未有效督促亿阳集团披露经营情况变化等问题。
（六）其他债券违约纠纷信息
2021年3月18日，蓝石资产管理有限公司以证券虚假陈述为由请求判令联合资信评估股份有限公司等公司就其持有的大连机床集团有限责任公司的5亿元2016年度第二期超短期融资券所导致的损失50379万元承担连带赔偿责任并承担诉讼费用。2021年4月9日，中国对外经济贸易信托有限公司以上海新世纪资信评估投资服务有限公司在债券《信用评级报告》中存在虚假、误导性陈诉为由请求判令其承担中民投租赁控股有限公司应付中国对外经济贸易信托有限公司债务的20%部分连带赔偿责任。2021年6月30日，中国对外经济贸易信托有限公司以证券虚假陈述责任纠纷为案由请求判令东方金诚国际信用评估有限公司等中介机构就其持有的天津市浩通物产有限公司的1849万元债券本息承担连带赔偿责任，并承担诉讼费、保全费等费用。2021年11月5日，北京华业资本控股股份有限公司公开发行2015年公司债券的投资机构以证券虚假陈述为由起诉了北京华业资本控股股份有限公司以及包括联合资信评估股份有限公司在内的三家中介机构。2021年11月9日，杭州量瀛投资管理有限公司作为华晨汽车集团控股有限公司发行的“17华汽01”的投资人，诉华晨集团等证券虚假陈述，大公国际资信评估有限公司为连带责任被告。2021年12月28日，顺时国际投资管理（北京）有限公司诉山东盛通集团股份有限公司虚假陈述责任纠纷案，大公国际资信评估有限公司为连带责任被告。2022年3月8日，北京金融法院发布了一则关于嘉兴大定投资与国融证券等证券虚假陈述责任纠纷一审民事裁定书，原告嘉兴大定投资请求判令国融证券、中银律所、国友大正承担连带责任，共同赔偿原告债券投资损失合计1430万元。
三、国际债券违约纠纷案例
（一）高盛集团 1MDB 丑闻案
马来西亚国营基金“一马发展”（1MDB）于2012年5月至2013年3月以私募融资方式发行三只10年期美元债，总额为65亿美元，高盛是此三只债券的独家承销商，并采用包销形式。三只债券均在伦敦证券交易所挂牌转让，债券持有人主要包括大马银行、阿布扎比主权基金等。2015年2月，英国媒体首次报道1MDB发债募集资金被挪用7亿美元，随后丑闻持续发酵。2015年7月，马来西亚总理纳吉布被控涉及此案。2016年4月，因前期存续债务规模超过100亿美元，加之丑闻严重影响持续融资能力，1MDB宣布利息违约（随后共同担保人IPIC1宣布代付利息）。2020年8月，马来西亚检方最终确认，在1MDB发行的三只债券所募集的65亿美元资金中，共有26亿美元被挪用。虽然三只债券的利息违约风险已被缓释，但因巨额债券募集资金遭到挪用，高盛作为独家承销商被多地接力调查。马来西亚对高盛的三家子公司（高盛亚洲、高盛新加坡、高盛国际）提起诉讼，最终罚没39亿美元。香港证监会对高盛亚洲开出3.5亿美元罚单，为香港证监会有史以来的最大罚单。高盛集团也同意支付29亿美元的罚金，与美国司法部针对此事达成和解。按照与各地监管机构达成的协议，预计高盛最终将支付超50亿美元罚款。此外，高盛十余位现任和前 任高管也被追讨1.74亿美元薪酬，其中涉案重大的个人受到终身证券市场禁入、不适当人选等处罚。其他涉案的证券服务机构受到的检查和处罚情况不一。一是会计师事务所因卷入此案遭马来西亚检方调查。毕马威和德勤曾分别于2009-2012年、2013-2014年为1MDB出具审计报告，虽然随后由于对投资项目会计处理与1MDB存在争议、缺乏对相关文件的访问权限等原因先后辞任，并分别在事发后宣布撤回当时签发的审计报告，但目前马来西亚会计师协会（MIA）正在调查德勤和毕马威是否违反当地会计师法，案件正在审理中。二是多家新加坡银行因违 反反洗钱规定受到处罚。星展银行、渣打银行新加坡分行、瑞银集团因监测1MDB相关资金流动存在业务程序过失，对账户持有人的审查未落实客户尽职调查程序而受到新加坡金管局处罚。三是境外根据美国144A规则和S条例4发售的私募债券虽然包含法律意见、托管协议和要约文件等全套材料，但是要约文件中不涉及律师签字，律师事务所仅就发售环节的合法合规事宜出具法律意见书，所以没有律师事务所因1MDB事件被起诉。
（二）标普因抵押债券评级问题被罚15亿美元
2015年2月3日，全球最大信用评级机构标准普尔公司（Standard & Poor's） 与美国政府达成了庭外和解，同意缴纳高达15亿美元的罚金，以了结美国司法部和州检察机构针对其夸大证券信用评级引发2008年次贷危机的指控。据彭博社报道，这次标准普尔与美国政府的和解标志着2008年次贷危机后的“清理”活动接近尾声。金融危机前，标准普尔出于对自身商业利益的考虑，夸大了信用违约掉期和次级抵押贷款支持证券等一些金融衍生产品的信用评级，但这些产品在本质上却带有很大风险。这是美国有史以来对信用评级机构的最大规模罚款。根据协议细节，标准普尔将向美国司法部支付6.875亿美元，并向美国19个州的地方检察机构支付等额罚金。另外，标准普尔还要向加州公务员退休基金（Calpers）支付1.25亿美元的补偿。据《华尔街日报》报道，作为妥协，美国政府也会放弃让标准普尔公 司认罪的要求，从而降低了该公司在未来遭遇进一步起诉的可能性。
四、国内债券违约纠纷处置相关要点
（一）2020年6月15日《中国人民银行 发展改革委 证监会关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》
为深入贯彻落实党中央、国务院关于防范化解金融风险的决策部署，深化金 融供给侧结构性改革，建立健全债券市场风险防范及化解机制，促进公司信用类 债券市场健康发展，现就公司信用类债券违约处置有关事宜通知如下：
一、基本原则 底线思维原则。坚持守住不发生系统性金融风险的底线，稳妥推进债券违约处置相关工作，防范化解金融风险，维护债券市场融资功能。市场化、法治化原则。尊重市场规律，充分发挥市场配置资源的决定性作用，强化契约精神和法治意识，运用市场化、法治化手段处置债券违约问题。各方尽职尽责原则。发行人和中介机构要按照有关法律规定、自律规则和合同约定，切实履行义务，勤勉尽责，维护投资者合法权益。投资者要提高风险识别意识和风险管理能力。平等自愿原则。债券违约处置各参与主体要在平等、自愿的基础上确定各方的权利和义务，协商制定债券违约处置方案。
二、充分发挥受托管理人和债券持有人会议制度在债券违约处置中的核心作用
（二）完善债券持有人会议制度。发行人应当在债券募集文件中约定债券持有人会议的表决事项、召集、召开、决议生效条件与决策程序、决议效力范围等事项。债券持有人会议可以通过非现场形式召开。鼓励按照债券持有人会议议案对债券持有人权益的影响程度，建立分层次表决机制，提高债券持有人会议决策效率。
四、依法保障债券持有人合法权益，加大投资者保护力度
（六）充分利用集体行动机制参与债券违约处置。支持债券持有人积极通过债券持有人会议、受托管理人等集体行动机制，依法行使求偿权。
（七）保障债券持有人合法权益。发行人要公正、公平地对待当期债券项下全体债券持有人。发行人以会议、委员会等形式组织债券持有人商议债券违约处置方案的，要确保债券持有人公平参与的权利。受托管理人可以根据债券募集文件或债券持有人会议决议的授权，代表债券持有人出席债权人委员会会议并发表意见。
（九）提高信用风险识别能力。债券持有人要树立风险自担的意识，认真阅读债券发行文件，完善公司治理机制和内部风险管理体系，审慎进行投资决策，加强风险监测、评估和预警。
六、严格中介机构履职，强化中介机构问责
（十五）强化中介机构勤勉尽责。主承销商、受托管理人、信用评级机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构要诚实守信、遵守执业规范和职业道德，按照法律法规、监管要求、自律规则及相关协议约定，就债券违约处置涉及的相关事项出具专业意见或提供其他专业服务。
（十六）提高对存续期债券的信用风险评价和管理能力。主承销商、受托管理人要依据相关监管要求或约定，加强对发行人经营情况、财务状况的监测和分析，密切关注发行人重大诉讼、重大资产重组、资产出售、资产查封、股权变更等可能对发行人偿债能力产生影响的情况，做好债券违约的早发现、早识别和早处置。
（十七）建立利益冲突防范机制。主承销商、受托管理人等参与债券违约处置的机构要做好利益冲突防范工作，建立健全相应的防火墙机制，制定并完善内部控制制度及业务流程。存在潜在利益冲突的，中介机构要及时采取措施并予以披露，可能严重影响投资者权益的，中介机构还要履行回避义务。
（十八）提高信用评级的风险揭示能力。受评经济主体债券违约后，信用评级机构要及时评估本机构所评其他债项的信用等级，并对受评经济主体的可持续经营、能力、融资及偿债能力等情况进行持续跟踪。信用评级机构要重视违约数据积累，不断完善以违约率为核心的评级质量检验体系，提升评级技术体系预测的准确性，提高信用评级的前瞻性。信用评级机构要依法独立开展业务，不受任何单位和个人的干涉。
（十九）强化担保和增信机构履职责任。支持专业的担保和债券信用增进机构为发行人提供信用支持。提供担保和信用增进服务的机构要按照约定，及时落实增信措施，履行代偿、流动性支持等担保或增信责任。提供债券信用担保或增信的机构要加强自身约束，维护市场秩序，杜绝“担而不保”等行为。
（二）2020年7月15日最高人民法院《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》
要点一：诉讼主体资格认定与债券持有人会议效力
《纪要》明确了债券受托管理人的诉讼主体资格。受托管理人可以依据募集文件、受托管理协议的约定或持有人会议决议的授权，以自己名义代表债券持有人参与相关司法程序。对于债券交易对诉讼地位的影响，纪要明确，债券持有人以债券质押式回购、融券交易、债券收益权转让等不改变债券持有人身份的方式融资的，不影响其诉讼主体资格的认定。
《纪要》还明确了债券持有人会议效力，充分发挥议事平台作用。《纪要》对持有人会议可决议事项范围、重大事项决定权保留、表决与回避、会议决议效力等予以规范，充分尊重债券持有人会议依法依规所作出决议的效力，保障受托管理人履行参与诉讼、破产程序等持有人会议赋予的职责。
根据《纪要》，人民法院在案件审理过程中，要充分发挥债券持有人会议的议事平台作用，尊重债券持有人会议依法依规作出决议的效力，保障受托管理人和诉讼代表人能够履行参与诉讼、债务重组、破产重整、和解、清算等债券持有人会议赋予的职责。对可能减损、让渡债券持有人利益的相关协议内容的表决，受托管理人和诉讼代表人必须忠实表达债券持有人的意愿。支持受托管理人开展代债券持有人行使担保物权、统一受领案件执行款等工作，切实保护债券持有人的合法权益。
具体来看，债券持有人会议根据债券募集文件规定的议事方式和表决程序所作出的决议，除非存在法定无效事由，或募集文件明确约定相关事项不属于债券持有人会议决议范围的，人民法院应当认定为合法有效，除特点事项外，对全体债券持有人具有约束力。债券持有人会议表决过程中，发行人及其关联方，以及对决议事项存在利益冲突的债券持有人应当回避表决。
要点二：统一债券纠纷案件受理及管辖方式
首先，《纪要》明确取消欺诈发行、虚假陈述案件受理的行政处罚/刑事判决前置程序，规定受诉人民法院可引导当事人选择共同诉讼等适当方式，集中审理债券纠纷案件。
其次，纪要同时明确了债券违约案件、债券欺诈发行和虚假陈述案件及破产案件的级别管辖与地域管辖。受托管理人、债券持有人以发行人或者增信机构为被告提起的要求依约偿付债券本息或者履行增信义务的合同纠纷案件，由发行人住所地人民法院管辖。对于欺诈发行、虚假陈述案件，由省、直辖市、自治区人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院管辖。
第三，受托管理人、债券持有人申请发行人重整、破产清算的破产案件，以及发行人申请和解的破产案件，由发行人住所地人民法院管辖。
要点三：明确案件审理四大原则
根据《纪要》，人民法院在审理债券纠纷案件中要注意坚持以下原则：
一是坚持保障国家金融安全原则。全国法院必须服从和服务于防范和化解金 融风险的国家工作大局，将法律规则的适用与中央监管政策目标的实现相结合，将个案风险化解与国家经济政策、金融市场监管和社会影响等因素相结合，本着规范债券市场、防范金融风险、维护金融稳定和安全的宗旨，妥善防范和化解金融风险。
二是坚持依法公正原则。人民法院在审理此类案件中，要根据法律和行政法规规定的基本原理，对具有还本付息这一共同属性的公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具适用相同的法律标准。正确处理好保护债券持有人和债券投资者的合法权益。妥善合理弥补部门规章、行政规范性文件和自律监管规则的模糊地带，确保案件审理的法律效果和社会效果相统一。
三是坚持“卖者尽责、买者自负”原则。债券依法发行后，因发行人经营与收益的变化导致的投资风险，依法应当由投资人自行负责。对于债券欺诈发行、虚假陈述等侵权民事案件的审理，要立足《证券法》和相关监管规则，依法确定发行人董事、监事、高级管理人员及其控股股东、实际控制人，以及资产评估机构、会计师事务所、律师事务所等债券服务机构，受托管理人等相关各方的权利、义务和责任。
四是坚持纠纷多元化解原则。要充分发挥债券持有人会议的议事平台作用，进一步加强与债券监管部门的沟通联系和信息共享，建立、健全有机衔接、协调联动、高效便民的债券纠纷多元化解机制，协调好诉讼、调解、委托调解、破产重整、和解、清算等多种司法救济手段之间形成纠纷化解合力，构建债券纠纷排查预警机制，防止矛盾纠纷积累激化。
要点四：明确债券中介机构责任
《纪要》明确债券中介机构依过错程度承担欺诈发行、虚假陈述的民事赔偿连带责任：
第一，《纪要》规定了债券承销机构、债券服务机构等中介机构的核查把关责任，细化明确了债券承销机构的过错认定和免责抗辩细则，同时对债券服务机构的过错认定做了明确规定。
第二，受托管理人的赔偿责任。受托管理人未能勤勉尽责公正履行受托管理职责，损害债券持有人合法利益，债券持有人请求其承担相应赔偿责任的，人民法院应当予以支持。
第三，债券发行增信机构与发行人的共同责任。监管文件中规定或者增信文件中约定增信机构的增信范围包括损失赔偿内容的，对债券持有人、债券投资者要求增信机构对发行人因欺诈发行、虚假陈述而应负的赔偿责任承担相应担保责任的诉讼请求，人民法院应当予以支持。增信机构承担责任后，有权向发行人等侵权责任主体进行追偿。
第四，发行人与其他责任主体的连带责任。发行人的控股股东、实际控制人、发行人的董事、监事、高级管理人员或者履行同等职责的人员，对其制作、出具 的信息披露文件中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，足以影响投资人对发行人偿债能力判断的，应当与发行人共同对债券持有人、债券投资者的损失承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。
第五，为债券发行、上市提供服务的债券承销商、信用评级机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等债券服务机构，知道信息披露文件存在虚假记载、重大遗漏或者误导性陈述，仍然参与信息披露文件的制作或分发，或对相关事项出具肯定性意见的，应当与发行人共同对债券持有人、债券投资者的损失承担连带赔偿责任。
（三）2021年12月30日《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，2022年1月22日施行
为正确审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件，规范证券发行和交易行为，保护投资者合法权益，维护公开、公平、公正的证券市场秩序，根据《中华人民 共和国民法典》《中华人民共和国证券法》《中华人民共和国公司法》《中华人民 共和国民事诉讼法》等法律规定，结合审判实践，制定本规定。
一、一般规定
第一条 信息披露义务人在证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件，适用本规定。
按照国务院规定设立的区域性股权市场中发生的虚假陈述侵权民事赔偿案件，可以参照适用本规定。
第二条 原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，符合民事诉讼法第一百二十二条规定，并提交以下证据或者证明材料的，人民法院应当受理：
（一）证明原告身份的相关文件；
（二）信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据；
（三）原告因虚假陈述进行交易的凭证及投资损失等相关证据。
人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理。
第三条 证券虚假陈述侵权民事赔偿案件，由发行人住所地的省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖。《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》等对管辖另有规定的，从其规定。
省、自治区、直辖市高级人民法院可以根据本辖区的实际情况，确定管辖第一审证券虚假陈述侵权民事赔偿案件的其他中级人民法院，报最高人民法院备案。
二、虚假陈述的认定
第四条 信息披露义务人违反法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件关于信息披露的规定，在披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，人民法院应当认定为虚假陈述。
第七条 虚假陈述实施日，是指信息披露义务人作出虚假陈述或者发生虚假 陈述之日。
第八条 虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在具有全国性影响的报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体等媒体上，首次被公开揭露并为证券市场知悉之日。
人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述。
除当事人有相反证据足以反驳外，下列日期应当认定为揭露日：
（一）监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息 公开之日；
（二）证券交易场所等自律管理组织因虚假陈述对信息披露义务人等责任主体采取自律管理措施的信息公布之日。
信息披露义务人实施的虚假陈述呈连续状态的，以首次被公开揭露并为证券市场知悉之日为揭露日。信息披露义务人实施多个相互独立的虚假陈述的，人民法院应当分别认定其揭露日。
第九条 虚假陈述更正日，是指信息披露义务人在证券交易场所网站或者符合监管部门规定条件的媒体上，自行更正虚假陈述之日。
三、重大性及交易因果关系
第十条 有下列情形之一的，人民法院应当认定虚假陈述的内容具有重大性：
（一）虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定 的重大事件；
（二）虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的 重大事件或者重要事项；
（三）虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量 产生明显的变化。
前款第一项、第二项所列情形，被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相 关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。
被告能够证明虚假陈述不具有重大性，并以此抗辩不应当承担民事责任的， 人民法院应当予以支持。
第十一条 原告能够证明下列情形的，人民法院应当认定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立：
（一）信息披露义务人实施了虚假陈述；
（二）原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；
（三）原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。
第十二条 被告能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定交易因果关系不成立：
（一）原告的交易行为发生在虚假陈述实施前，或者是在揭露或更正之后；
（二）原告在交易时知道或者应当知道存在虚假陈述，或者虚假陈述已经被证券市场广泛知悉；
（三）原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大 资产重组等其他重大事件的影响；
（四）原告的交易行为构成内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为的；
（五）原告的交易行为与虚假陈述不具有交易因果关系的其他情形。
四、过错认定
第十三条 证券法第八十五条、第一百六十三条所称的过错，包括以下两种情形：
（一）行为人故意制作、出具存在虚假陈述的信息披露文件，或者明知信息披露文件存在虚假陈述而不予指明、予以发布；
（二）行为人严重违反注意义务，对信息披露文件中虚假陈述的形成或者发布存在过失。
第十七条 保荐机构、承销机构等机构及其直接责任人员提交的尽职调查工作底稿、尽职调查报告、内部审核意见等证据能够证明下列情形的，人民法院应当认定其没有过错：
（一）已经按照法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件、相关 行业执业规范的要求，对信息披露文件中的相关内容进行了审慎尽职调查；
（二）对信息披露文件中没有证券服务机构专业意见支持的重要内容，经过审慎尽职调查和独立判断，有合理理由相信该部分内容与真实情况相符；
（三）对信息披露文件中证券服务机构出具专业意见的重要内容，经过审慎核查和必要的调查、复核，有合理理由排除了职业怀疑并形成合理信赖。
在全国中小企业股份转让系统从事挂牌和定向发行推荐业务的证券公司，适用前款规定。
第十八条 会计师事务所、律师事务所、资信评级机构、资产评估机构、财务顾问等证券服务机构制作、出具的文件存在虚假陈述的，人民法院应当按照法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件，参考行业执业规范规定的工作范围和程序要求等内容，结合其核查、验证工作底稿等相关证据，认定其是否存在过错。
证券服务机构的责任限于其工作范围和专业领域。证券服务机构依赖保荐机构或者其他证券服务机构的基础工作或者专业意见致使其出具的专业意见存在虚假陈述，能够证明其对所依赖的基础工作或者专业意见经过审慎核查和必要的调查、复核，排除了职业怀疑并形成合理信赖的，人民法院应当认定其没有过错。
第十九条 会计师事务所能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定其没有过错：
（一）按照执业准则、规则确定的工作程序和核查手段并保持必要的职业谨慎，仍未发现被审计的会计资料存在错误的；
（二）审计业务必须依赖的金融机构、发行人的供应商、客户等相关单位提供不实证明文件，会计师事务所保持了必要的职业谨慎仍未发现的；
（三）已对发行人的舞弊迹象提出警告并在审计业务报告中发表了审慎审计意见的；
（四）能够证明没有过错的其他情形。